Bain de sang pour l'action Barclays : Et si c'était l'achat à contre-courant de la décennie ?

Allons droit au but. Si vous avez suivi le cours cette semaine, vous avez vu le bain de sang. L'action Barclays s'est de nouveau fait lourdement sanctionner en début de séance ce mardi, glissant de 2,7% supplémentaires pour toucher les 423,9 pence. Nous assistons à une chute de plus de 100 points du FTSE 100 alors qu'une tempête parfaite mêlant géopolitique explosive et inquiétudes sectorielles spécifiques étreint la City. Mais voici la question que personne sur les salles de marché ne semble se poser sérieusement : s'agit-il de ventes de panique, ou assistons-nous au dénouement d'une décennie de risques accumulés ?

Je couvre les actions britanniques depuis assez longtemps pour me souvenir des jours sombres de 2008, des retombées du scandale des PPI, et des plus récents manquements éthiques qui nous ont forcés à réévaluer l'ensemble du modèle bancaire de détail britannique. Ce que nous voyons aujourd'hui semble différent. Ce n'est pas juste une correction banale. C'est une collision entre la terreur macroéconomique et la contagion microéconomique. Et pour l'investisseur avisé, cette collision génère généralement ce type d'actifs mal évalués qui définissent une carrière.

La tempête parfaite : Pétrole, Guerre, et un Fantôme à 1,1 Md£

Revenons sur les 48 dernières heures. Primo, il y a la poudrière géopolitique. La situation au Moyen-Orient, spécifiquement le conflit grandissant avec l'Iran, a effrayé le marché comme on ne l'avait pas vu depuis les chocs pétroliers des années 70. La rhétorique du Président Trump sur la volonté de faire « tout ce qu'il faut » sans calendrier précis a fait flamber le Brent. Pour le marché, c'est un mot de quatre lettres : I-N-F-L-A-T-I-O-N. Ça tue le scénario d'un atterrissage en douceur et repousse tout espoir de baisses agressives des taux par la Banque d'Angleterre aux calendes grecques.

Mais voici où ça devient particulièrement laid pour Barclays. Alors que tout le secteur se fait laminer — HSBC en baisse de 3,5%, Lloyds de 3,1% — Barclays subit un enfer d'un genre particulier. Pourquoi ? Parce que le marché essaie actuellement d'intégrer les retombées de la faillite de Market Financial Solutions (MFS). Pour ceux qui n'ont pas suivi les discussions sur l'Indice du Cours de l'Action Barclays, MFS était un prêteur immobilier qui a fait faillite avec un trou de 9,3 Mds£. Barclays était exposé. Oui, ils affirment qu'il ne s'agit que de 1,1 Md£ de prêts garantis, mais le marché a effacé 10 Mds£ de capitalisation boursière la semaine dernière. La réaction est violemment disproportionnée, et ce décalage est ce qui commence à éveiller mon intérêt.

La gueule de bois éthique et la vérification de la valorisation

Cela m'amène à un point sur lequel j'insiste dans mes notes privées pour clients depuis des mois : l'ombre persistante du risque de conduite. On peut utiliser tous les cadres d'évaluation intégrée pour les fusions-acquisitions que l'on veut, mais le marché a une mémoire longue des manquements éthiques. Que ce soit le passif historique ou simplement la peur d'être la banque prise au milieu du prochain portefeuille de prêts « douteux », les investisseurs sont nerveux. Ils appliquent une prime de risque qui, à mon avis, commence à sembler excessive.

Regardez les chiffres sur la table, pas seulement les lignes sinueuses sur l'écran. Barclays vient de publier une année exceptionnelle. On parle d'un bénéfice avant impôt en hausse de 13% à 9,1 Mds£. Le bénéfice par action a bondi de 22%. Ils reversent du cash aux actionnaires comme s'il n'y avait pas de lendemain — 3,7 Mds£ l'année dernière seulement, et ils sont en plein milieu d'un nouveau rachat d'actions. Ce n'est pas une banque en crise ; c'est une banque prise dans un piège baissier.

• Achat, objectif de cours 580p – J'entends encore certains vétérans des salles de marché maintenir cette opinion, pensant que le marché a injustement tué la poule aux œufs d'or.
• Objectif de cours relevé à 550p – Une note interne qui circule montre que les modèles de valorisation ne suivent plus les fondamentaux, et que c'est le moment d'acheter à bon compte.
• Estimation de la juste valeur – Selon un calcul prudent de flux de trésorerie actualisés, la juste valeur se situerait autour de 492p, ce qui suggère une sous-évaluation de 11% avant même la baisse.

Quand on regarde le Contrat à Terme sur l'Indice du Cours de l'Action Barclays (BSI), la courbe intègre une période prolongée de difficultés. Mais c'est une vision consensuelle, et comme nous le savons tous, le consensus a généralement tort aux points de retournement. La peur intégrée dans ces contrats à terme est un pari sur le fait que le Royaume-Uni glisse dans une spirale récessionniste alimentée par les coûts de l'énergie. C'est un pari que je ne suis pas tout à fait prêt à prendre.

Alors, est-ce mon moment ?

On me pose constamment cette question par email et lors de dîners avec des clients. « Jon, le cours de l'action Barclays se fait laminer, est-il temps d'y aller ? » Ma réponse est toujours la même : n'essayez pas d'attraper un couteau qui tombe. Mais vous pouvez certainement placer le seau en dessous.

Le catalyseur à court terme reste le prix du pétrole et les gros titres provenant du détroit d'Ormuz. Si le conflit se désamorce, le rebond des banques sera violent et rapide. S'il s'éternise, nous pourrions assister à une nouvelle faiblesse alors que le marché teste les limites à la baisse de la qualité du crédit. Nous devons surveiller les spreads des swaps sur défaillance de crédit comme le lait sur le feu.

Mais pour le portefeuille à long terme ? On entre dans une zone d'accumulation. La réaction instinctive à l'affaire MFS était de la pure émotion — une mentalité de « vendre d'abord, poser des questions ensuite ». La réalité est que la direction de Barclays a exécuté une stratégie disciplinée. Ils gèrent les coûts, optimisent la composition des activités et, surtout, ils sont surcapitalisés par rapport au scénario apocalyptique intégré dans les cours.

Je vous laisse sur ce point. Sur le graphique de la rentabilité totale pour l'actionnaire sur 5 ans, Barclays est en hausse de près de 200%. La tendance pluriannuelle est votre amie. La volatilité actuelle n'est qu'une correction très bruyante et très effrayante au sein de cette tendance. Si vous avez l'estomac solide, et si vous croyez que le système bancaire britannique n'est pas sur le point d'imploser (ce qui est mon cas), alors entrer progressivement à ces niveaux — peut-être en utilisant le Contrat à Terme sur l'Indice du Cours de l'Action Barclays pour couvrir votre point d'entrée si vous êtes vraiment nerveux — est la manœuvre intelligente. Le marché vous offre une part d'une machine rentable et génératrice de capital à un prix cassé à cause d'un choc dans le secteur immobilier et d'une guerre. Ce n'est pas un coup de dés. C'est un investissement.